Огосударствление и уход иностранных инвесторов: как живет рынок M&A

Иллюстрация: Право.ru/Петр Козлов

Все больше сделок слияний и поглощений заключается по российскому праву. Этому способствовала недавняя реформа гражданского законодательства. Но крупные соглашения до сих пор стараются подписывать по английскому праву. Иностранным инвесторам в России приходится непросто: санкции делают для них риски непредсказуемыми. А слабая защищенность бизнеса от уголовного преследования в нашей стране лишь усиливает негативные тенденции в сложившейся ситуации. Тем не менее юристы считают, что для них задачи в этой сфере становятся лишь интереснее.

В 2018 году количество сделок на российском рынке слияний и поглощений значительно выросло: с 552 в 2017-м до 652 в прошлом году, следует из исследования КПМГ. Самый существенный рост продемонстрировал IT-сектор, где число сделок увеличилось в три раза по сравнению с предыдущим периодом. Вместе с тем по стоимости суммы такие соглашения снизились на 7%. Рост этих цен, по сравнению с 2017 годом, зафиксирован только в двух ключевых секторах экономики: нефтегазовом (на 96,8%) и потребительском (на 55,6%). А основной тенденцией на рынке стала консолидация активов. Об этом свидетельствует ряд масштабных сделок по выкупу компаниями собственных акций. Три из них даже вошли в топ-10 самых крупных за прошлый год. Так, значительные пакеты собственных ценных бумаг у миноритариев купили «Роснефть», «Мегафон» и «Лукойл».

По-российски или по-английски

Еще одна тенденция в обсуждаемой сфере – усиление роли российского права, замечает Матвей Каплоухий, партнер
Bryan Cave Leighton Paisner (Russia) LLP

Bryan Cave Leighton Paisner (Russia) LLP

Федеральный рейтинг

I
группа
Антимонопольное право

I
группа
Трудовое и миграционное право

I
группа
Комплаенс

I
группа
ТМТ

I
группа
Международный арбитраж

I
группа
Коммерческая недвижимость/Строительство

I
группа
ГЧП/Инфраструктурные проекты

I
группа
Транспортное право

I
группа
Интеллектуальная собственность

I
группа
Природные ресурсы/Энергетика

II
группа
Арбитражное судопроизводство

II
группа
ВЭД/Таможенное право и валютное регулирование

II
группа
Фармацевтика и здравоохранение

II
группа
Финансовое/Банковское право

II
группа
Корпоративное право/Слияния и поглощения

II
группа
Налоговое право и налоговые споры

II
группа
Уголовное право и процесс

III
группа
Банкротство

2
место

По размеру выручки на юриста

3
место

По размеру выручки

4
место

По количеству юристов

×

: «Оно все больше отвоевывает себе «рынок», а внешние обстоятельства, такие как санкции, всячески способствуют этому». На ситуацию положительно влияет и постоянное стремление законодателя к улучшению правовой среды, говорит Шорин. По его словам, ярким примером этого являются обновления гражданского кодекса, которые вступили в силу в середине прошлого года. 

Речь идет о появлении в ГК договора эскроу (не стоит его путать с договором счета эскроу). Конструкция этого соглашения отчасти похожа на аккредитив: заключая такой документ, стороны привлекают независимого посредника, который получает исполнение от должника и передает полученное имущество кредитору при наступлении предусмотренных договором условий. Особенностью договора эскроу является то, что обязательство должника перед кредитором считается исполненным непосредственно в момент передачи имущества независимому посреднику, а не кредитору. Пока актив находится у такого посредника, на него нельзя обратить взыскание (а также арест или обеспечительные меры) по долгам кредитора или должника перед третьими лицами и госорганами.

Сергей Шорин, руководитель группы по слияниям, поглощениям и прямым инвестициям
Пепеляев Групп

Пепеляев Групп

Федеральный рейтинг

I
группа
Трудовое и миграционное право

I
группа
ВЭД/Таможенное право и валютное регулирование

I
группа
Фармацевтика и здравоохранение

I
группа
Семейное/Наследственное право

I
группа
Налоговое право и налоговые споры

I
группа
Интеллектуальная собственность

II
группа
Антимонопольное право

II
группа
Разрешение споров в судах общей юрисдикции

II
группа
ТМТ

II
группа
Коммерческая недвижимость/Строительство

II
группа
Финансовое/Банковское право

II
группа
Корпоративное право/Слияния и поглощения

II
группа
Банкротство

III
группа
Арбитражное судопроизводство

III
группа
Международный арбитраж

III
группа
Природные ресурсы/Энергетика

×

, подчеркивает важность того, что законодатель разрешил выступать посредником в таком соглашении юридической фирме, а не только кредитной организации. Эксперт вспоминает, что в совсем недавнем прошлом услуги эскроу не оказывались российскими банками: «И в сделках, заключаемых по российскому праву, приходилось выводить эту часть в иностранную юрисдикцию». На сегодняшний день такую проблему можно считать решенной, говорит юрист. 

Партнер
CMS Russia

CMS Russia

Федеральный рейтинг

I
группа
ТМТ

I
группа
Интеллектуальная собственность

I
группа
Природные ресурсы/Энергетика

II
группа
Трудовое и миграционное право

II
группа
Коммерческая недвижимость/Строительство

II
группа
Фармацевтика и здравоохранение

II
группа
Финансовое/Банковское право

II
группа
Корпоративное право/Слияния и поглощения

II
группа
ГЧП/Инфраструктурные проекты

III
группа
Антимонопольное право

20
место

По количеству юристов

×

Владимир Зенин подтверждает, что стороны гораздо реже структурируют сделки, искусственно вводя иностранный элемент лишь с целью подчинить документы английскому праву. Если раньше приходилось обосновывать выбор российского права для конкретной сделки, то сейчас сложилась обратная ситуация, констатирует юрист: «По умолчанию многие крупные игроки предпочитают российское право и готовы рассматривать альтернативные опции лишь в исключительных случаях».

Тем не менее говорить о том, что российские бизнесмены полностью ушли из зоны английского или кипрского права (эта юрисдикция традиционно используется для создания совместных предприятий), было бы преждевременно, утверждает Алексей Городисский, партнер
АБ Андрей Городисский и партнеры

Андрей Городисский и партнеры

Федеральный рейтинг

I
группа
Трудовое и миграционное право

II
группа
Разрешение споров в судах общей юрисдикции

II
группа
Интеллектуальная собственность

III
группа
Коммерческая недвижимость/Строительство

III
группа
Корпоративное право/Слияния и поглощения

III
группа
Налоговое право и налоговые споры

IV
группа
Арбитражное судопроизводство

×

. По его словам, до сих пор не все вопросы можно эффективно разрешать с помощью инструментов отечественного права: «Кроме того, по-прежнему сохраняется недоверие бизнеса к российскому суду». 

Да и не все пожелания клиентов можно реализовать в рамках российского права. Шорин говорит, что для иностранного инвестора остается острым вопрос о необходимости зафиксировать в договорах положения про запреты: о конкуренции с покупателем и приобретаемым бизнесом, о переманивании сотрудников. Но текущее отечественное правовое регулирование не позволяет это предусмотреть. 

Поэтому не стоит испытывать иллюзий по поводу того, что российское право может полноценно заменить английское в сделках M&A, подчеркивает Каплоухий. Большие трудности в работе над сделками по отечественному праву существуют и из-за отсутствия единого практического подхода как к формулировкам отдельных положений транзакционной документации, так и к юридическому оформлению коммерческих договоренностей, поясняет юрист. 

Таким образом, в настоящее время примерно половина сделок регулируется российским правом, а еще 50% – английским, констатирует Зенин: «На практике выбор в пользу российского или английского права во многом зависит от размера сделки». Зачастую при заключении крупных сделок находится большее количество аргументов в пользу применения именно английского права, заключает юрист.

Основные проблемы при достижении договоренностей

Выбор права для сделки – это не самые большие трудности, с которыми могут столкнуться предприниматели. Главной проблемой является непредсказуемость изменений в стране, говорит партнер
ФБК-Право

ФБК Право

Федеральный рейтинг

I
группа
Трудовое и миграционное право

I
группа
Налоговое право и налоговые споры

II
группа
Антимонопольное право

II
группа
Корпоративное право/Слияния и поглощения

II
группа
Интеллектуальная собственность

III
группа
Арбитражное судопроизводство

III
группа
Коммерческая недвижимость/Строительство

III
группа
Природные ресурсы/Энергетика

III
группа
ГЧП/Инфраструктурные проекты

IV
группа
Банкротство

11
место

По размеру выручки

12
место

По размеру выручки на юриста

13
место

По количеству юристов

Профайл компании

×

Александр Ермоленко: «Участники сделок вынуждены постоянно переоценивать риски, что создаёт дополнительные сложности в поиске точек соприкосновения». То есть деловая среда вокруг такова, что в ней мало доверия и потому сложно договариваться, констатирует юрист. 

Конференция "Право.ru"

M&A: актуальные правовые вопросы

Сами точки соприкосновения обычно касаются нескольких моментов. Во-первых, сложно оценить бизнес, отмечает Рудова. В настоящий момент мы сопровождаем сделку по выкупу топ-менеджментом акций организации – одного из лидеров в своей отрасли, приводит пример юрист: «Компания создана одним собственником, который готов продать часть акций, но не хочет лишиться контрольного пакета. Это не устраивает менеджмент, который на протяжении нескольких лет фактически управляет компанией. В то же время собственник и менеджеры не могут достигнуть договоренности по стоимости бизнеса, рыночный разброс оценочных показателей таких активов действительно велик». 

Кроме этого, сложности могут возникнуть и с поиском финансирования для сделки. Так, в обсуждаемом случае у менеджмента нет достаточных свободных средств, чтобы купить контрольный пакет, а брать заём в банке с учетом фактической стоимости кредита и существенного объема обеспечения не хочется, рассказывает Екатерина Рудова, партнер
ЮФ Integrites

INTEGRITES

Федеральный рейтинг

III
группа
Антимонопольное право

IV
группа
Корпоративное право/Слияния и поглощения

×

. 

Не менее важной составляющей многих сделок является и работа с коллективом приобретаемого предприятия в рамках продажи бизнеса, утверждает эксперт: «Особенно часто мы сталкиваемся с сопровождением этих вопросов при передаче дистрибьюторской сети. Приходится находить компромиссные решения для баланса интересов головных офисов компаний, участвующих в сделке, и сотрудников». Это бывает не всегда легко, поскольку работники часто воспринимают бизнес-процессы слишком лично, вплоть до ультиматумов, говорит Рудова. 

Таким образом, основной предмет переговоров – распределение рисков бизнеса между продавцом и покупателем, констатирует управляющий партнер
ЮФ Инфралекс

Инфралекс

Федеральный рейтинг

I
группа
ГЧП/Инфраструктурные проекты

II
группа
Арбитражное судопроизводство

II
группа
Антимонопольное право

II
группа
Комплаенс

II
группа
Коммерческая недвижимость/Строительство

II
группа
Банкротство

III
группа
Корпоративное право/Слияния и поглощения

III
группа
Налоговое право и налоговые споры

III
группа
Уголовное право и процесс

10
место

По размеру выручки

13
место

По размеру выручки на юриста

12
место

По количеству юристов

×

Артем Кукин: «В этом отношении ничего не изменилось». По его словам, продавцы не хотят гарантировать абсолютно все показатели бизнеса, поэтому покупателям предлагается провести проверку приобретаемого актива и принять часть рисков на себя.

Но перечисленные ситуации все равно в большей степени зависят от индивидуальных переговорных позиций покупателей и продавцов. А есть и другие сложности, которые связаны с правовой реальностью. Несмотря на реформу гражданского законодательства, наблюдается определенная оторванность подзаконных нормативно-правовых актов и правоприменительной практики от прогрессивных новелл, констатирует Зенин: «Мы видим, что некоторые нотариусы и госорганы толкуют нормы не только ограничительно, но и в явном противоречии изначальному замыслу законодателя». 

Помимо этого, остались нерешенными и другие проблемы, замечает юрист. По его словам, остался без ответа вопрос о том, можно ли обязательственную сделку по отчуждению доли в ООО заключить без нотариального удостоверения. Не дал разъяснений законодатель и о возможности зарегистрировать передачу доли в госреестре лишь после выполнения ряда отлагательных условий, отмечает Зенин: «Несмотря на кажущуюся незначительность, отсутствие прямого дозволения (или даже прямого запрета) значительно усложняет юридическое закрепление коммерческих договоренностей».

Роль санкций и экономической ситуации в стране

Активность иностранных инвесторов в России сейчас находится на самом низком уровне за последние 10 лет, делится наблюдениями Городисский: «Новые совместные предприятия не создаются или создаются крайне редко». По его словам, санкции очень сильно ограничили возможности для реализации проектов с объединенным участием иностранцев и российского бизнеса: «И, самое главное, способствуют возникновению атмосферы неопределенности и неуверенности в завтрашнем дне». В таких условиях стратегическое планирование часто становится делом неблагодарным, а коммерческие риски в средней и долгосрочной перспективе практически не просчитываются, говорит юрист. 

Часть потенциальных инвесторов уже отказалась от высокорисковых вложений в Россию, подтверждает Шорин: «А те иностранные приобретатели, которые продолжают рассматривать такую возможность, вынуждены тщательно изучать деятельность потенциальных объектов для покупки». Так, для европейского инвестора может быть важно, чтобы контрагенты приобретаемой компании не входили в санкционные списки, а сама организация не вела деятельность в Крыму, предупреждает эксперт. 

В связи с этим санкционные риски сегодня анализируются в каждой сделке, независимо от её размера и содержания, говорит Ермоленко. А практически все крупные индустриальные компании создали отделы по анализу санкционного законодательства, добавляет Рудова. Она рассказывает, что только за последний год порядка пяти сделок, которые готовились продолжительное время, пришлось остановить из-за прямых санкционных запретов или опасения применения вторичных санкций. Возможность применения этих ограничений США установили весной прошлого года.

Вторичные санкции тогда предусмотрели для неамериканских компаний, которые взаимодействуют с российскими организациями, которые:

• способствуют осуществлению крупных маскировочных или структурированных сделок в интересах находящегося под санкциями российского лица или его близких родственников; 
• подрывают кибербезопасность; 
• являются «существенными сделками» с российской разведывательной и оборонной отраслью; 
• участвуют в осуществлении крупных инвестиций в строительство российских трубопроводов по экспорту энергоносителей;
• связаны с коррумпированной приватизацией российской государственной собственности.

Крупный западный производитель сложного технологического оборудования получил предоплату за производство и поставку товара, но не может завершить заказ из-за того, что его клиента включили в санкционные списки. Хранение оплачивает поставщик, и он уже начал нести убытки. У подобных ситуаций есть лишь несколько путей решения, но все они увеличивают стоимость работы, а также влекут как репутационные риски, так и риски приостановки бизнеса.

Екатерина Рудова

Изменение экономической ситуации повлияло на рынок юридических услуг и состав участников сделок M&A, говорит Михаил Панферов, юрист
CMS Russia

CMS Russia

Федеральный рейтинг

I
группа
ТМТ

I
группа
Интеллектуальная собственность

I
группа
Природные ресурсы/Энергетика

II
группа
Трудовое и миграционное право

II
группа
Коммерческая недвижимость/Строительство

II
группа
Фармацевтика и здравоохранение

II
группа
Финансовое/Банковское право

II
группа
Корпоративное право/Слияния и поглощения

II
группа
ГЧП/Инфраструктурные проекты

III
группа
Антимонопольное право

20
место

По количеству юристов

×

: «Мы наблюдаем, что многие компании стремятся нанять специалистов из юридического консалтинга в качестве внутренних юристов, чтобы вести сделки без внешних консультантов».

Как для российского, так и для иностранного бизнеса, еще больше неопределенности добавляет и другая особенность нашей страны – слабая защищенность бизнеса от уголовного преследования, подчеркивает Городисский. Он отмечает, что низкая активность частного сектора сегодня приводит к ситуации, когда очень часто стороной по сделке становится госкомпания или компания с косвенным госучастием: «В таких случаях риски уголовной ответственности возрастают многократно, что заставляет частный бизнес вести себя очень настороженно». 

Если внимательно посмотреть на то, как порой формулируются обвинения, то может создаться впечатление, что нет такой корпоративной или финансовой сделки, которую следственные органы не могли бы рассмотреть в рамках, например, ст. 159 УК («Мошенничество»).

Алексей Городисский

Прогнозы на будущее

Учитывая перечисленные тенденции, Городисский в ближайшее время не предвидит драматического изменения сложившейся ситуации. Национальные проекты, в которых традиционно участвуют госкомпании и отраслевые чемпионы, будут реализовываться, следовательно, определенное количество сделок продолжит совершаться, говорит он. Но пока будет сохраняться высокий уровень неопределенности из-за санкций, ожидать инвестиционного дождя из-за рубежа не стоит, предупреждает юрист. 

В ближайшей перспективе крупный бизнес и средний продолжат совершать сделки не с целью развития, а для самосохранения, прогнозирует Городисский. Параллельно с этим продолжится огосударствление экономики и перераспределение активов крупными госбанками в рамках банкротства заёмщиков, уверен Ермоленко.

Правда, вместе с этим кризисное время порой предоставляет уникальные возможности по приобретению различных активов, замечает Шорин. Да и для корпоративных юристов задачи в какой-то степени становятся даже интереснее, заключает Городисский: «Ведь перечисленные факторы делают переговорный процесс только сложнее».